​刘步尘：我看家电行业上半年

刘步尘：我看家电行业上半年

高瓴进入这两年，恰恰是格力营收、净利、股价掉得最多的两年，这是偶然的吗？恐怕不是。

9月13日，应邀做客腾讯财经，就2022年上半年家电行业整体形势、主要家电企业业绩表现，及个别企业近期动向等热点话题，以视频直播方式进行了互动交流，详细内容可参见腾讯新闻“首席看中报系列直播第六期：白电三巨头中报出炉，行业至暗时刻已过？”

以下是我在直播时表达的主要观点。需要说明的是：该内容经过了本人二次编辑。

主持人：最近几年，受原材料价格上涨、地产下行周期和新冠疫情的冲击，家电行业过冬的呼声一直不断。从白电三巨头2022年的中报情况来看，似乎没有大家想象的那么差，整个行业有回暖的迹象。

最近几年，受大环境不景气的影响，家电企业一直处境艰难，有人用“上游通胀、下游通缩”来形容。通过观察家电企业今年的半年报，您的总体印象和结论是什么？

刘步尘：我用两句话概括对2022年以来家电行业的总体印象：

1，仍身处寒冬之中。这一点从第三方机构发布的数据可以看出来，几乎所有家电品类上半年全部负增长，基本延续了过去三年的走势，因此，目前暂时得不出“行业回暖”的结论。

2，分化加剧，强者恒强，弱者愈弱。许多人看到了头部上市公司业绩好转，却没有看到同期二三线家电企业日子更难过，因为这些企业往往不是上市公司。

主持人：今年上半年，家电行业整体表现乏力，国内家电出口和内销规模均出现下滑。有一种观点认为，在国内房地产增长乏力、家电市场相对饱和，再叠加疫情影响，家电这个行业已经没有投资价值，您怎么看？

刘步尘：目前，家电板块在股市没过去那么吃香了，因为投资者的投资逻辑发生了根本性变化，而这种变化基于两大基本前提：一是对房地产市场未来前景不乐观，二是普遍认为家电行业已进入深度存量市场时代。

有人问：存量市场时代就没有销量了吗？当然不是。存量市场和增量市场相比，最大的特点是没有增量空间，或者说增量空间变小了，这意味着整个行业实现持续增长的可能性没有了。还有人说：中国的家电保有量足够大，即使换新购买也很可观。我想说的是，这种说法过于乐观，换新购买属于二次购买，公众二次购买的积极性远低于首次购买，因为首次购买是刚需，二次购买不是。

主持人：具体到行业龙头企业，我们注意到，格力电器上半年净利润获得了21%的增长，但是格力2022上半年的净利润（118亿元）还没有恢复到2018年（128亿元）同期的水平。刘老师怎么看格力这家企业的前景？和竞争对手相比，格力似乎过于依赖空调主业，在多元化、国际化方面都表现不佳？

刘步尘：就家电论家电，你永远也看不明白家电这个行业；就企业论企业，你永远也看不明白一个企业。

要想对格力电器有一个全面、准确的认知，必须从正反两个方面来看：

正的方面来看，无论利润绝对值还是净利率，格力都是表现最好的少数企业之一，比如2022上半年，格力电器净利率保持在12%，而同期华为净利率只有5%。

但是换个角度看，你会发现格力无论业务结构还是成长性，都令人忧虑。比如，过度依赖空调单一产业，今年上半年空调在格力电器总营收中的占比进一步提升至72%，为近年来最高，折射出格力多元化布局乏善可陈。自2019年实现营收2005亿元之后，2020、2021连续两年低于2000亿元，折射出企业成长动力不足。

而且，格力是三大家电巨头中对本土市场依赖度最高、国际市场贡献率最低的一个，国际化程度低，对格力未来发展局限性也很大。

主持人：最近两年，上游原材料价格的上涨，一直是侵蚀家电企业利润的原因之一，据您的观察和调研，这一不利情况缓解了吗？大概什么时候能够消除？

刘步尘：我的看法是，原材料价格上涨不是导致企业盈利能力下降的根本因素，更不是长期因素，实际上，过去多年原材料价格波动具有周期性，并不是涨上去就下不来了，因此，企业不能把盈利能力下降一直罪归于原材料上涨。

主持人：高瓴资本投资格力，一度让二级市场的投资者寄予了很大的期望，但是高瓴入主格力后，并没有给格力带来明显的改变，高瓴的这笔投资本身也浮亏超过百亿元。高瓴的投资对格力意味着什么？投资格力算不算高瓴的滑铁卢？

刘步尘：确实，这是一个非常有意思的现象。高瓴资本进入格力之前、之初，外界的期待都非常高，预测格力和高瓴将形成协同效应，有望帮助格力实现治理结构的优化、多元化的突破，以及国际化的拓展，但是两年半过去了，人们的期待并没有发生。相反，高瓴进入这两年，恰恰是格力营收、净利、股价掉得最多的两年，这是偶然的吗？恐怕不是。

高瓴收购格力至今，浮亏超过100亿，且至今无一名董事派驻，对格力的影响微乎其微，从这几个角度看，高瓴对格力的收购的确算不上成功。当然，这里面的因素非常复杂，一句话两句话说不清楚，这就不展开说了。

主持人：在家电行业整体不景气的大背景下，部分细分领域却表现亮眼，比如冰洗产品的高端化和消费升级（海尔 卡萨帝/美的 COLMO），洗碗机等懒人经济产品，增长速度非常快。这些细分领域能否为白电巨头打开增长空间？

刘步尘：我的看法是，如果房地产大势不发生根本性改变，家电存量市场的特征不发生逆转，家电行业重回高增长时代几无可能。但是，具体到个别产品、个别企业，依然有成长空间，不是说家电行业进入寒冬了，所有的产品、所有企业都得过苦日子，不是这样。为什么？因为寒冬是洗牌的大好时机，一些二三线品牌将不得不把更多市场份额拱手让给头部企业。

主持人：格力的渠道变革一直备受市场关注，最近出现了格力与河北经销商“分手”的纠纷，董明珠线上直播也经常能吸引到一些眼球，对于格力的渠道变革，您怎么看？

刘步尘：新零售时代的特征是线上线下形成协同，线上线下一个都不能少。若以此标准衡量格力的销售渠道，你会发现过去全在线下，线上几乎空白；2020年之后走向另一个极端，全力拓展线上，线下被有意无意冷落了。到目前为止，格力销售的两条腿仍然是跛脚鸭。比如，大家都看到了，前不久格力河北大经销商公开和格力决裂，作为是一致行动人，现在却分道扬镳。

主持人：2020年的时候，小家电的成长性受到了资本市场的高度关注，很多小家电企业股价表现不俗。但是到了2021年、2022年，这个行业从火热迅速到了冷静期，今年上半年不少小家电企业营收增速放缓、甚至下滑，小家电这个细分赛道还值得看好吗？

刘步尘：与大家电产品相比，小家电有三大特征：一是新产品层出不穷，过几年就会有一批新的小家电产品诞生；二是产品品类繁多，几乎没有人能说得清楚到底有多少小家电品类；三是进入门槛低，容易发生价格战。

这三大特征最终决定了两个结果：一则小家电是一个持续成长的蓝海市场，二则小家电要想培育出体量巨大的企业非常困难。但总体上说，我依然看好小家电市场的发展前景。

2020年以来，小家电行业加速洗牌，一些创新型小企业持续崛起，如科沃斯、德尔玛、石头科技、小熊，等等，但更多不知名小家电企业则陷入困境苦苦挣扎。

主持人：最近两年，白电巨头美的新闻不断，率先喊出过冬论，从to C到to B转型等等。您是否看好美的的转型？

刘步尘：研究家电行业，美的是绕不过去的研究对象。要想准确、全面认知美的这家企业，必须把它同时放在两个维度下观察：一个是横向的维度——在整个家电行业的大格局下观察它；二是纵向的维度——看它过去十年、二十年、三十年是怎么走过来的。

纵向的维度，回看过去这么多年，这家企业基本上没有出现大起大伏，总体呈持续向上的发展轨迹。

横向的维度，和同行相比，目前美的在营收规模、净利润绝对值两个关键经营指标上，均处于行业领先位置。

至于方洪波第一个喊出“家电寒冬论”，我是这么看的，他是在美的发展比较好的背景下喊出“寒冬论”的，而不是遭遇了重大挫折如营收、利润大幅下滑才喊的，因此，“寒冬论”很大程度上是美的自警。大家也看到了，最近任正非也在高喊“寒冬论”，相比于方洪波的“寒冬论”有过之而无不及，这是置之死地而后生。相反，倒是那些“我多么多么好”的企业，形势有点不妙。

可以确定的是，传统家电行业发展到今天，已经没有大的增长空间，几乎每一个家电企业都在思考一个问题：我的增量空间在哪里？方洪波的思考是：从toC市场向toB市场延伸，换言之，在非家电产业领域找到第二条增长曲线。

说这么多美的的优势，这家企业有没有短板呢？当然有。比如美的品牌力整体看偏弱，品牌溢价能力不够高；美的国际化仍以代工出口为主，自主品牌在国际市场占比很低；这几年研发投入花了不少钱，但始终看不到有大的技术突破，这些也都是事实。

主持人：我们注意到，不少家电龙头企业股价已经距离历史高点接近腰斩，市盈率也回到10倍左右，对于投资者而言，目前应该贪婪还是恐惧？

刘步尘：我的看法是，不宜继续在传统家电企业的名单里寻找投资机会，在哪里找？在那些越来越不像家电企业的家电企业里找。

主持人：据您的研究，中国的家电巨头应该如何突围？是学习GE、西门子、飞利浦等搞多元化、国际化，还是有其他路径？

刘步尘：GEA已于2016年进入海尔体系，现在GEA及其旗下的所有家电子品牌，都是海尔智家大家庭的成员；西门子已完全退出家电制造和销售，目前市场上销售的每一台西门子家电产品都是博世代为经营的；飞利浦的情况和西门子类似，家电业务要么卖了，要么租出去了。

中国家电要想屹立于世界，必须走出一条属于自己的路子。首先，持续加大研发投入，持续推进产品创新，务必做到产品力层面全球领先；

其次，必须实施全球布局，仅在中国市场表现好是远远不够的，还必须在海外市场、全球市场有一个出色的表现。

在这两个方面，海尔是一个值得学习的榜样。

主持人：最近华为创始人任正非的一句名言火了——把寒气传递给每一个人。具体到家电行业来看，寒气过去了吗？春天什么时候到来？

刘步尘：今天的中国家电行业，不是寒冬已经过去，而是仍然身处寒冬之中，对此，中国家电企业一定要有一个清醒的认知，否则会产生不切合实际的想法。

对于当下的大多数中国家电企业来说，修炼内功是第一要务。所谓“修炼内功”就是要检讨企业既往发展战略，该消肿的要消肿，该转型的要转型，该补课的要补课，哪怕付出营收下降的代价，也要把企业治疗成一个健康的肌体，以抵御可能持续很长时间的严寒。

我相信，能度过严寒而不倒的企业，终有灿若夏花那一日。